一、行情回顧

昨日，滬深兩市漲跌互現(xiàn)。截至收盤，上證綜指收于 3860.50 點，跌 10.09 點，跌幅為 0.26%；深成指收于 13005.77 點，漲 81.64 點，漲幅為 0.63%；滬深 300 收于 4533.06 點，漲 11.06 點，漲幅為 0.24%；創(chuàng)業(yè)板收于 3066.18 點，漲 45.76 點，漲幅為 1.51%。兩市成交 22773.85 億元，較前一日成交額減少 9.66%。大盤股強于小盤股。中證 100 上漲 0.40%，中證 500 下跌 0.15%。

31 個申萬一級行業(yè)中有 15 個行業(yè)上漲。其中，電力設備、傳媒、農林牧漁表現(xiàn)居前，漲跌幅分別為 2.22%、1.94%、1.79%，國防軍工、通信、綜合表現(xiàn)居后，漲跌幅分別為-1.05%、-1.52%、-1.80%。滬市有 742 只個數上漲，占比 33.18%，深市有 1033 只個數上漲，占比 35.51%。非 ST 個股中，75 只個股漲停，10 只個股跌停。股指期貨主力合約漲跌不一，其中，2 只期指好于現(xiàn)貨指數。

數據來源：Wind，好買基金研究中心，日期 2025/9/15

昨日，歐美主要市場漲跌互現(xiàn)，其中，道指上漲 0.11%，標普 500 上漲 0.47%，納斯達克指數上漲 0.94%；道瓊斯歐洲 50 上漲 0.4%。亞太主要市場收漲，其中，恒生指數上證 0.22%，日經 225 指數上漲 0.89%，印度孟買 30 指數下跌 0.15%。

二、指數漲跌

數據來源：Wind，好買基金研究中心，日期 2025/9/15

三、新聞

中金：美降息如何影響中國資產？

美聯(lián)儲本月重啟降息概率較高

美聯(lián)儲于 2024 年 9 月開啟本輪降息周期，2024 年降息三次，但 2025 年以來在多方不確定性因素影響下暫未降息。近期美國通脹壓力不大、就業(yè)趨弱，美聯(lián)儲主席鮑威爾在杰克遜霍爾會議上釋放鴿派信號，市場對美降息預期再度升溫。9 月 11 日公布的美國 8 月 CPI 同比增長 2.9%、核心 CPI 同比增長 3.1%，較上月的 2.7%/3.0%略有上行

但幅度不大；9 月 5 日公布的 8 月非農就業(yè)人數增加 2.2 萬，低于市場預期，繼此前大幅下修就業(yè)數據后，9 日勞工部發(fā)布的初步修訂數據顯示 2024 年 4 月至 2025 年 3 月美國新增就業(yè)崗位比最初統(tǒng)計的少 91.1 萬個。截至 9 月 13日，根據 CME FedWatch，市場對美聯(lián)儲 9 月重啟降息的預期概率超過 90%，且 10 月、12 月降息的概率均超過70%。

圖表 1：美國近期通脹溫和反彈，就業(yè)趨弱

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表 2：市場預期美聯(lián)儲 9 月降息概率超 90%

資料來源：CME，中金公司研究部

美聯(lián)儲降息如何影響中國資產？

美聯(lián)儲降息影響中國資產的邏輯，主要分為三個方面：1）美聯(lián)儲降息一定程度或有助于緩解我國貨幣政策外部掣肘。美聯(lián)儲本輪降息周期以來我國已降息兩次，執(zhí)行“適度寬松的貨幣政策”。2）美國降息可能帶來弱勢美元。

2025 年以來，美元兌人民幣呈下行趨勢，從年初的 7.3 左右下行至近期的 7.1 附近。人民幣相對升值可能對出口及出海類企業(yè)產生一定影響，但相應有美元借款企業(yè)的償還壓力也降低，財務層面需要考慮匯兌損益對不同企業(yè)影響。

3）美聯(lián)儲降息往往伴隨全球資金再配置。降息促進全球資金流動性釋放，中國資產可能相對收益，尤其是在當前全球貨幣體系重構背景下。美元貶值和創(chuàng)新敘事反轉相結合，兩者反映的全球貨幣秩序重構可能是本輪市場行情的核心驅動力，新貨幣秩序下人民幣資產相對受益；如果政策應對得當，人民幣資產有望受益于全球貨幣體系加速碎片化、多元化的雙重紅利——碎片化加速中國在海外的資金回流，多元化驅動全球資金再平衡，或有部分資金流向中國資本市場。美聯(lián)儲重啟降息或將促進全球資金流動性釋放、對美元匯率形成一定下行壓力，從而有望進一步推動全球資金再配置。

歷史上美聯(lián)儲降息階段中國市場哪些行業(yè)表現(xiàn)占優(yōu)？本輪降息以來表現(xiàn)如何？

當前距離美聯(lián)儲上次降息已約 9 個月，我們復盤了九十年代以來美聯(lián)儲六輪降息周期（圖表 3）開啟后 A 股和港股市場風格和行業(yè)表現(xiàn)（圖表 4）作為參考：風格上，美聯(lián)儲降息后 A 股和港股成長風格、A 股小盤有相對表現(xiàn)，紅利風格表現(xiàn)偏弱。行業(yè)上，前 11 周左右，可直接受益于市場活躍度的非銀金融在 A 股港股均表現(xiàn)突出；20 周左右的中期維度看，A 股的計算機、電子、通信以及港股的硬件設備、半導體、環(huán)保等板塊漲幅居前，A 股的煤炭、公用事業(yè)、交通運輸以及港股的工業(yè)貿易、房地產、非銀金融表現(xiàn)偏弱。

圖表 3：上世紀 90 年代以來美聯(lián)儲六次降息周期

資料來源：Wind，NBER，中金公司研究部市場日報

圖表 4：美聯(lián)儲開啟降息周期后，A 股和港股風格、行業(yè)指數區(qū)間漲跌幅歷次均值

資料來源：Wind，中金公司研究部

注：2001 年港股石油石化板塊因中海油上市，漲幅過大，在此剔除

本輪降息以來，從市場漲跌幅來看，A 股通信、電子、計算機、傳媒、有色金屬漲幅居前，歷史上美聯(lián)儲降息后漲幅較大的食品飲料、家用電器漲幅相對上證指數偏弱；港股耐用消費品、半導體、硬件設備、醫(yī)藥生物、消費者服務漲幅居前，歷史上美聯(lián)儲降息后漲幅較大的環(huán)保、煤炭、建筑漲幅相對恒生指數偏弱。從估值角度來看，截至 9 月12 日（圖表 7、圖表 8），A 股方面，計算機、國防軍工、電子、房地產、商貿零售、鋼鐵等板塊 P/E TTM 已超過歷史 75%分位且居于各行業(yè)前列，美聯(lián)儲降息后中期漲幅前十名的行業(yè)中，傳媒、美容護理、基礎化工估值尚未超過75%分位；港股方面，材料、通訊服務 P/E TTM 已超過歷史 75%分位，美聯(lián)儲降息后中期漲幅較大的信息技術板塊估值尚未超過 75%分位。

圖表 5：本輪美聯(lián)儲降息 A 股行業(yè)漲幅

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表 6：本輪美聯(lián)儲降息港股行業(yè)漲幅

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表 7：A 股行業(yè)市盈率

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表 8：港股行業(yè)市盈率

資料來源：Wind，中金公司研究部

美降息僅是市場影響因素之一，每輪行情具體表現(xiàn)可能有所差異。本輪降息以來，成長板塊表現(xiàn)較為突出、與歷史情況相似，同時有色金屬受益于金價上行和國際貿易不確定性下稀土的戰(zhàn)略地位；而部分上游周期性行業(yè)、消費行業(yè)則相對偏弱，反映了市場整體受流動性影響較大的同時，結構上與基本面亦有一定關聯(lián)。當前國內經濟仍面臨部分結構性挑戰(zhàn)，通脹持續(xù)承壓、內需和地產有待回暖。科創(chuàng)等成長板塊受較遠期科技發(fā)展的預期支撐，與當前的經濟基本面關聯(lián)度相對較低，而周期性和消費行業(yè)的結構性優(yōu)勢可能有待市場形成更強的經濟基本面預期。

后市如何配置？

前期 A 股成交較快上漲時，階段獲利了結壓力增加，指數短期面臨的波動風險加大，歷史經驗顯示 A 股每次換手率升至 5%以上，指數后期往往出現(xiàn)一定幅度的調整，但一般不影響中期趨勢。近期市場經歷一段時間的震蕩調整，以自由流通市值計算的換手率回到 5%以下，我們認為去年 924 以來的 A 股上行趨勢并未結束仍將延續(xù)。結合美重啟降息與近期國內的流動性變化，以下相關領域值得關注：1）外資持倉占比較大的行業(yè)和企業(yè)，包括電子、電力設備等。2）持有美元借款較多的企業(yè)，有望受益于美元貶值。3）流動性預期角度，科創(chuàng)、賽道主題業(yè)績具備中長期比較優(yōu)勢，關注具備產業(yè)邏輯相對扎實的行業(yè)，如通信設備、半導體、電子硬件、固態(tài)電池、創(chuàng)新藥、機器人等。4）對非美經濟體貿易增長且已布局海外產能的行業(yè)，受貿易不確定性和美元匯率影響較小，如白色家電、工程機械和電網設備等。5）資本市場回暖提振業(yè)績表現(xiàn)，關注保險、券商。6）“反內卷”方面，關注光伏等行業(yè)。7）紅利板塊或存在分化，從優(yōu)質現(xiàn)金流、波動率及分紅確定性出發(fā)，關注電信、銀行等。